建立投資退出戰(zhàn)略

　　很多企業(yè)在投資時往往只考慮日后如何經(jīng)營，卻很少想過如何適時兌現(xiàn)投資，更少想過如何收拾虧損殘局。本文作者在大型控股集團公司工作多年，他們在該文中提出“投資時就要考慮退出”的觀點，結合香港和記黃埔公司的諸多操作實務，解釋了如何選擇適當?shù)臅r機、適當?shù)耐緩�，實現(xiàn)投資順利退出。尤其應該注意的是，作者還提出了投資退出并不只限于項目虧損時的萬不得已，而應該是主動的發(fā)展戰(zhàn)略，在恰當?shù)臅r機以退為進。
　　對于中國的行政總裁、財務經(jīng)理和投資經(jīng)理來說，此文能使你在投資時考慮得更周全，使投資項目不僅有一個良好的開始，更有一個完美的結局。

　　對企業(yè)來說，投資總是做“加法”容易，做“減法”難。企業(yè)通過投資、再投資壯大規(guī)模后，往往面臨著如何退出已有投資的問題。不少企業(yè)正是由于沒能在投資的進入與退出之間取得較好的平衡，因而在市場競爭中陷入被動。當然，企業(yè)的投資活動包羅萬象，本文所探討的只是狹義上的投資，即在財務報表上反映為長期資產的部分。

　　退出是為了進攻

　　1999年10月，李嘉誠旗下的和記黃埔公司將其擁有的Orange公司48%的股權賣給德國的電信巨頭Mannesmann公司，成為全球資本市場關注的焦點。早在1994年，和黃公司以約60億美元購入英國Orange移動電話公司，加上其它移動電話業(yè)務，和黃公司建立了強大的移動通訊王國。1999年移動通訊業(yè)務炙手可熱之際，和黃退出了Orange的投資。在這一交易中，和黃連同所獲票據(jù)及 Mannesmann約10%的股權，不僅賺得130億港元的利潤，而且成為單一最大股東。

　　和黃種“橙（Orange）”賣“橙”的故事從一個側面說明了投資退出在企業(yè)經(jīng)營戰(zhàn)略中的重要性。其可圈可點之處在于，由于成為Mannesmann一最大股東，和黃退出Orange后反而擴展了移動通訊業(yè)務在歐洲的地域版圖。

　　投資退出能帶來哪些效應呢？

　　實現(xiàn)投資良性循環(huán)握握緊拳頭是為了更有力的出擊。投資項目只有做到有進有退，才能回籠資金或騰出資源抓住新的投資機會，順利進入下一輪投資計劃，實現(xiàn)投資的良性循環(huán)和增值，進而優(yōu)化投資結構，控制投資總量。

　　優(yōu)化財務狀況投投資退出有利于確保企業(yè)現(xiàn)金流量的平衡，改善企業(yè)財務狀況。一方面，以高溢價退出投資項目，可為企業(yè)帶來可觀的特殊收益和現(xiàn)金流；另一方面，退出經(jīng)營不善及負債高的項目或業(yè)務，可讓企業(yè)有效重組債務，達到止血消腫的目的。

　　優(yōu)化資源配置投投資退出作為一種收縮戰(zhàn)略，也是企業(yè)優(yōu)化資源配置的重要手段。如企業(yè)可通過投資退出盤活沉淀、閑置、利用率低下的存量資產，從而完善和調整現(xiàn)有的經(jīng)營結構，提高資產組合質量和運用效率，達到優(yōu)化資源配置的目的。

　　引進多元投資主體投企業(yè)通過減持或降低在投資項目的股權比例，可以引入專業(yè)或策略投資者共同經(jīng)營投資項目，不僅有利于項目公司形成多元產權模式，健全項目公司治理結構，而且為項目公司重新設計科學、合理的股權結構提供了可能。

　　培育核心業(yè)務投企業(yè)還可以借助投資退出來進行戰(zhàn)略調整，集中資源專注發(fā)展核心業(yè)務和主導產業(yè)，提高核心能力。90年代中期，深圳萬科集團從房地產以外的廣告、藥業(yè)、文化傳播等行業(yè)里退出，目的就是要打造中國房地產第一品牌。
把握退出時機

　　綜觀企業(yè)退出投資的各種情況，大致可分為自然退出、被動退出和主動退出三大類。企業(yè)研究投資退出戰(zhàn)略的重點，應是主動退出。它是指在投資項目公司存續(xù)的情況下，企業(yè)基于退出條件、項目盈利能力、戰(zhàn)略調整等種種考慮退出所投項目。

　　就退出條件而言，企業(yè)沒有不可退出的投資，只有不能滿足的要價。企業(yè)應當密切配合市場條件和時機的變化，從價值最大化角度出發(fā)，以較高溢價退出優(yōu)質或正常經(jīng)營項目，實現(xiàn)投資增值，創(chuàng)造特殊收益。

　　項目盈利能力可能是企業(yè)考慮是否投資退出最直接的因素。除了那些經(jīng)營不正常或連年出現(xiàn)虧損且扭虧無望的投資項目要積極部署退出外，企業(yè)還應對目前雖能維持經(jīng)營、但項目盈利能力較差的項目主動考慮退出。

　　此時，企業(yè)有必要根據(jù)投資項目的資金來源及經(jīng)營地域預先設定盈利標準�？晒﹨⒖嫉挠笜酥饕校喉椖空撟C階段預期的投資回報率、企業(yè)整體在近幾年的平均凈資產報酬率、國內外長期債券利率、國內外銀行貸款利率、加權盈利指標等。

　　從戰(zhàn)略調整角度看，企業(yè)選擇主動退出投資主要包括以下情形：投資項目與企業(yè)發(fā)展目標、產業(yè)導向或核心業(yè)務不相符；企業(yè)難以取得投資項目的管理控制權和發(fā)展主導權；企業(yè)內部因資產整合、重組，需要退出相應投資；企業(yè)根據(jù)目標負債及自身現(xiàn)金流量情況對投資總量進行控制，當投資總量超出上限，或負債率超過目標水平，或財務、現(xiàn)金流量出現(xiàn)困難時，主動退出有關投資；投資項目公司因合并、分立、購并及引入新的合作伙伴等事項使資本規(guī)模、股權結構或合作條件發(fā)生重大于己不利的變化；投資項目公司因違反有關法律、行政法規(guī)造成短期內無法消除的重大影響。

　　總之，企業(yè)應建立和健全對投資項目的監(jiān)控機制，動態(tài)掌握投資項目的進展及經(jīng)營情況，對投資項目定期進行分析，慎重部署投資退出。

　　選擇退出途徑

　　投資退出其實也是一種資產經(jīng)營活動，因此需要借助資本經(jīng)營手段來完成。一般說來，企業(yè)退出投資往往是在產權的流動中實現(xiàn)的，主要手段不外乎通過轉、售、并、停、關，其中以轉、售、并最為理想。從資產經(jīng)營角度看，投資退出主要有以下途徑：

　　公開上市投這是投資退出的最佳途徑，具有成本低、高增值的特點。企業(yè)應當充分利用證券市場的價值發(fā)現(xiàn)功能，推動投資項目公司到海內外證券市場直接或分拆上市。

　　整體出售投和公開上市相比，出售可以立即收回現(xiàn)金或可流通證券，既可以立即從項目公司中完全退出，也可較快取得現(xiàn)金或可流通證券的利潤分配。就效應角度而言，整體出售具備收購方對一般兼并收購所要求達到的效果，但整體出售可能存在市盈率偏低的情況，難以取得較高溢價。

　　改制、重組后退出投將項目公司改制、重組成股份合作制企業(yè)、股份公司直至上市公司，通過資產或股權轉讓、出售退出投資。如協(xié)議轉讓給投資項目公司其他股東；協(xié)議轉讓或定向配售給戰(zhàn)略投資者；通過技術產權交易所進行轉讓等。

　　物色收購投資項目的對象投直接或通過專業(yè)性的經(jīng)紀、中介機構物色對投資項目感興趣的公司收購、兼并項目公司，實現(xiàn)投資套現(xiàn)。收購、兼并的對象可以是整個投資項目，也可以是部分股權或資產。

　　股份回購投當投資項目為上市公司時，則可通過將股票賣回給項目公司而回收全部或部分所投資金。如果是普通股，企業(yè)可和項目公司簽訂股票賣回的賣方期權，直接將股票賣回給項目公司；如果是優(yōu)先股，則需通過制定強制贖回條款進行。

　　托管和融資性租賃投托管經(jīng)營是指托管經(jīng)營公司與企業(yè)所有者經(jīng)過協(xié)商，通過契約方式，以保全并增值受托資產為前提，對受托企業(yè)進行有償經(jīng)營。托管將企業(yè)經(jīng)營者從企業(yè)要素中分離出來，成為新的獨立的利益主體，其實是一種間接退出投資方式。

　　企業(yè)內部合并、轉讓投這一方式在控股公司或企業(yè)集團中運用得十分普遍。企業(yè)內部通過協(xié)議轉讓或劃撥，對同類業(yè)務及投資項目進行專業(yè)歸并；企業(yè)內有上市公司的，可將非上市的業(yè)務注入上市公司套現(xiàn)；將難以退出的不良資產從有關下屬企業(yè)剝離，通過其它下屬企業(yè)或由母公司進行消化、盤活。

　　關閉、破產、清算投清理也是投資退出的一條途徑。企業(yè)一旦確認項目投資失敗或成長太慢，不能獲取預期回報，就需要果斷退出。當投資項目無法通過其它途徑退出且無必要維持時，也應關閉、解散，通過清算退出。
上述有關退出投資的方式并不是相互獨立，而是緊密聯(lián)系的。企業(yè)應當綜合運用這些方式進行投資退出的部署。

　　實現(xiàn)順利退出

　　企業(yè)如何能夠順利退出？以下四點建議可供參考：

　　客觀評估投資價值投投資項目的作價直接決定了投資退出是否成功。資產作價的重要參考和基礎是資產評估價值，因此企業(yè)在投資退出時應進行資產評估。資產評估要在綜合考慮資產原值、凈值、重置成本、獲利能力等因素的前提下，選擇相應的資產評估方法，包括收益現(xiàn)值法、重置成本法、現(xiàn)行市價法、清算價格法或其他評估方法。

　　投資退出的策略安排投如項目整體退出有難度，可分階段減持或退出；如整體轉讓有難度，可對業(yè)務或資產進行分拆轉讓；如直接轉讓、出售有難度，可通過以股換股、以資換股、資產置換、托管、資股轉債等方式間接退出，或將部分資產通過資產管理公司進行融資性租賃、抵押后間接退出；力求以現(xiàn)金或票據(jù)(如債券)方式回收投資。在這一方式有難度時，也可以根據(jù)企業(yè)的實際情況以股權、資產、負債或其他方式回收。

　　投資時就考慮退出投企業(yè)在項目投資初期，就應高度關注投資權益的流動性和變現(xiàn)能力，提高投資的證券化程度，為日后正常、高效和低成本退出創(chuàng)造條件，降低壁壘。
企業(yè)應爭取在項目公司合同條款中通過“賣股期權”等靈活安排，就投資退出的時間和方式作出意向性規(guī)定。條件成熟的，可爭取改制為股份合作制企業(yè)、股份公司和上市公司。

　　此外，企業(yè)在核心業(yè)務以外領域進行投資時，不宜以追求控股及大股東地位為目標，而應以策略性投資為主，通過引入戰(zhàn)略投資者，形成投資主體多元化格局，以方便日后的退出。

　　1988年，寶潔公司欲進入中國，因外匯平衡等原因邀請和黃公司一起在中國合資成立寶潔和記，和黃即為今后的退出達成分階段行使多項認股權和認購權協(xié)議。1997年和黃行使第一批認股權，減持11%的權益至20%，此舉使和黃在1997、1998年分別獲得特殊溢利1.86億和4.34億美元。其它認股權將于2007年-2018年期間逐步行使完畢，最終和黃完全退出寶潔和記的權益。

　　財務上做好準備投以高市盈率退出優(yōu)質項目時，對企業(yè)來說沒有什么財務壓力。但如果退出經(jīng)營不善或長期掛帳的項目，企業(yè)就可能需要大幅撇帳。此時，企業(yè)應充分考慮投資退出對其財務承受能力及現(xiàn)金流量的影響，以在時機選擇和策略應對上作出相應部署，同時要事先對可能的損失、清理出來的不實資產及壞帳做好財務撥備和核銷。